КОКС (NR): комментарий МДМ-банка к размещению.

Аналитики МДМ-Банка Ольга Николаева и Михаил Галкин

Завтра состоится размещение второго облигационного займа группы КОКС объемом 5 млрд. рублей сроком на 5 лет с 3-летней офертой. Эмитентом выступает ОАО «КОКС» — одна из основных операционных компаний группы и центр ее консолидации.
КОКС — достаточно крупный вертикально-интегрированный горно-металлургический холдинг, в структуре которого присутствуют крупные угольные и коксохимические активы, очень интересные предприятия цветной металлургии (пр-во никеля, ванадия) и производитель железной руды. В ближайшее время КОКС станет контролирующим акционером сталелитейной компании в Словении (SIJ). Помимо этого, группа владеет 33% производителя чугуна Тулачермет и имеет операционный контроль над этой компанией.
Насколько мы понимаем, в будущем возможна формализация контроля КОКСа над Тулачерметом.
Конечными бенефициарами группы является семья Зубицких.
Нам нравится кредитный профиль КОКСа.Аналитики МДМ-Банка Ольга Николаева и Михаил Галкин

Завтра состоится размещение второго облигационного займа группы КОКС объемом 5 млрд. рублей сроком на 5 лет с 3-летней офертой. Эмитентом выступает ОАО «КОКС» — одна из основных операционных компаний группы и центр ее консолидации.
КОКС — достаточно крупный вертикально-интегрированный горно-металлургический холдинг, в структуре которого присутствуют крупные угольные и коксохимические активы, очень интересные предприятия цветной металлургии (пр-во никеля, ванадия) и производитель железной руды. В ближайшее время КОКС станет контролирующим акционером сталелитейной компании в Словении (SIJ). Помимо этого, группа владеет 33% производителя чугуна Тулачермет и имеет операционный контроль над этой компанией.
Насколько мы понимаем, в будущем возможна формализация контроля КОКСа над Тулачерметом.
Конечными бенефициарами группы является семья Зубицких.
Нам нравится кредитный профиль КОКСа. Среди достоинств компании — высокий уровень вертикальной интеграции и диверсификации, привлекательность активов (часть может быть продана в стресс-сценарии), хорошие показатели рентабельности и высокий уровень финансовой прозрачности (промежуточная отчетность по МСФО).
С момента размещения первого займа КОКС провел достаточно большое количество сделок по приобретению активов. Часть сделок представляла собой выкуп активов у акционеров (никелевые компании Уфалейникель и Режникель, по очень адекватным ценам); остальные активы (КМАРуда, SIJ) приобретались/приобретаются у несвязанных сторон. Безусловно, появление таких активов серьезно укрепило бизнес-профиль КОКСа.
Что же касается финансового профиля, то, несмотря на проведенную серию поглощений, КОКСу удалось сохранить показатели долговой нагрузки на приемлемом уровне. В своих недавних комментариях от 5 марта мы были излишне консервативны, анализируя консолидированную отчетность компании по МСФО за 9 мес. 2006г. Из-за того, что большинство приобретений КОКС осуществил во 2-й половине 2006г., в консолидированную отчетность попала лишь небольшая часть денежного потока «новых» компаний, в то время как «новый» долг был отражен в отчетности в полном объеме. Более «справедливым» является анализ отчетности pro forma, которую также подготовила компания. Мы также не включили в расчет долга товарный кредит КОКСа, выплаты которого не влияют на денежные потоки группы.
Покупка словенской SIJ и возможная консолидация Тулачермета, вероятнее всего, приведут к снижению показателей операционной рентабельности и росту долговой нагрузки. Тем не менее, КОКСу, похоже, все же удастся удержать показатель Долг/EBITDA в пределах 3.0х. Мы уверены, что в случае необходимости компании не составит труда привлечь дополнительный акционерный капитал (IPO или частное размещение). Кстати, такой шаг вплотную приблизил бы КОКС к Мечелу с точки зрения кредитного качества.
Организаторы позиционируют «справедливую» доходность нового выпуска КОКСа на уровне 8.95-9.20%.
Первый выпуск компании с погашением в июле 2009 г. сейчас торгуется с доходностью около 8.70%. На наш взгляд, новый выпуск интересен даже по нижней границе обозначенного диапазона. Для сравнения — облигации Мечела сопоставимой дюрации сейчас торгуются с доходностью около 8.07%. Мы считаем, что облигации КОКСа могут постепенно сузить спрэд к «кривой» Мечела до 50бп.

Автор:

Новости партнеров